Julian Reynolds
Os decisores políticos e os participantes no mercado citam consistentemente os desenvolvimentos geopolíticos como um risco elementary para a economia e o sistema financeiro globais. Mas como quantificar os potenciais efeitos macroeconómicos destes desenvolvimentos? Aplicando projeções locais a uma métrica common de risco geopolítico, mostro que o risco geopolítico pesa sobre o PIB no caso central e aumenta a gravidade dos resultados adversos. Este impacto parece muito maior nas economias de mercado emergentes (EME) do que nas economias avançadas (EA). O risco geopolítico também aumenta a inflação tanto no caso central como nos resultados adversos, o que implica que os decisores de política macroeconómica têm de troca estabilização da produção versus inflação. Por último, mostro que o risco geopolítico pode ser transmitido ao produto e à inflação através de canais comerciais e de incerteza.
Como evoluiu a perspectiva geopolítica world?
Os riscos das tensões geopolíticas tornaram-se uma preocupação crescente para formuladores de políticas e participantes do mercado esta década.
Uma métrica common para monitorar esses riscos é a Índice de Risco Geopolítico (GPR) construído por Caldara e Iacoviello (2022). Os autores constroem seu índice usando resultados automatizados de pesquisa de texto em artigos de jornais. Nomeadamente, procuram palavras relevantes para a sua definição de risco geopolítico, tais como “crise”, “terrorismo” ou “guerra”. Eles também constroem índices GPR em nível desagregado específico de cada país, com base em ocorrências conjuntas de palavras-chave e países específicos.
Gráfico 1 traça a evolução dos riscos geopolíticos ao longo do tempo. Mais notavelmente, o Índice World GPR (linha preta) disparou após os ataques de 11 de Setembro. Mais recentemente, este índice mostra um aumento acentuado após a invasão da Ucrânia pela Rússia em Fevereiro de 2022.
Os índices específicos de cada país normalmente oscilam significativamente com o índice world, mas podem divergir quando surgem riscos específicos de cada país. Por exemplo, os índices específicos do Reino Unido (linha aqua) e específicos da França (linha laranja) mostram picos mais pronunciados após os ataques terroristas em Londres e Paris, respectivamente, enquanto o índice específico da Alemanha (linha roxa) aumenta de forma particularmente forte após a invasão de Ucrânia.
Gráfico 1: Índices de risco geopolítico globais e específicos de cada país
O índice GPR é semelhante ao índice de Incerteza da Política Económica (EPU), produzido por Baker, Bloom e Davis. O índice EPU também é construído com base numa pesquisa de texto em artigos de jornais e está disponível tanto a nível world como específico de cada país. Mas mede a incerteza mais genérica relacionada com a formulação de políticas económicas, além da incerteza resultante da evolução geopolítica.
Como quantificar o impacto macroeconómico destes desenvolvimentos?
À luz das preocupações crescentes sobre a tensão geopolítica, um corpo crescente de literatura visa quantificar o impacto macrofinanceiro destes desenvolvimentos. Por exemplo, Aiyar et al (2023) examinar os múltiplos canais de transmissão da “fragmentação geoeconómica” – uma inversão da integração económica world impulsionada por políticas – incluindo o comércio, os fluxos de capitais e a difusão de tecnologia. Também Caldara e Iacoviello (2022) empregam uma série de técnicas empíricas para examinar como os choques no seu GPR afetam as variáveis macroeconómicas.
Estes estudos mostram inequivocamente que a tensão geopolítica tem efeitos adversos na actividade macroeconómica e contribui para maiores riscos descendentes. Mas as estimativas empíricas tendem a diferir significativamente, dependendo da natureza e da gravidade dos cenários através dos quais as tensões geopolíticas podem ocorrer.
A minha abordagem centra-se no impacto dos riscos geopolíticos numa série de variáveis macroeconómicas. Ou seja, eu uso projeções locais (Jordà (2005)), uma abordagem econométrica que examina como uma determinada variável responde no futuro às mudanças atuais no risco geopolítico. Utilizo um conjunto de dados em painel de EAs e EMEs (listados na Tabela A), com dados trimestrais de 1985 em diante.
Tabela A: Lista de economias
Notas: Países divididos em economias de mercado avançadas e emergentes de acordo com a classificação do FMI. Índices EPU a nível de país disponíveis para economias estreladas.
Seguindo Caldara e Iacoviello (2022), regredimos uma determinada variável no índice GPR a nível de país, controlando: efeitos fixos a nível de país; o índice GPR world; a primeira defasagem da minha variável de interesse; e os primeiros desfasamentos do crescimento do PIB (quatro trimestres), da inflação dos preços no consumidor, da inflação dos preços do petróleo e das alterações nas taxas directoras do banco central.
Utilizo a estimativa dos mínimos quadrados ordinários para estimar a resposta média ao longo do tempo de uma determinada variável macroeconómica ao risco geopolítico. Mas para avaliar o impacto do risco geopolítico na cauda da distribuição, sigo Lloyd e outros (2021) e Garófalo et al (2023) usando regressão quantílica de projeção native. Esta última abordagem utiliza uma perspectiva em risco quadro para ilustrar a gravidade do impacto do risco geopolítico em circunstâncias extremas.
Como é que o risco geopolítico afecta o crescimento do PIB e a inflação?
O Gráfico 2 mostra o impacto do risco geopolítico no crescimento médio anual do PIB no meu painel de economias. Nos resultados médios (linha aqua), espera-se que um aumento de um desvio padrão nos riscos geopolíticos reduza o crescimento do PIB em 0,2 pontos percentuais (pp) no pico. Mas no 5.º percentil – um resultado adverso de um em vinte – o crescimento do PIB cai quase 0,5 pontos percentuais. Por outras palavras, isto significa que o risco geopolítico pesa sobre o crescimento do PIB, mas também aumenta a gravidade dos resultados do risco de cauda, aumentando o ambiente de risco world.
A magnitude destes efeitos é um pouco menor do que Caldara e Iacoviello (2022), embora utilizem uma amostra temporal mais longa (1900 em diante), que inclui ambas as Guerras Mundiais.
Gráfico 2: Impacto dinâmico do risco geopolítico no crescimento do PIB
Notas: As áreas sombreadas indicam um intervalo de confiança de 68% em torno das estimativas da média e do 5º percentil.
O impacto dos riscos geopolíticos no crescimento do PIB é heterogéneo entre AE e EME. O Gráfico 3 representa o impacto do risco geopolítico no horizonte de um ano para ambos os grupos de economias, na média e no percentil 5. Para as AE, o impacto médio do risco geopolítico no crescimento do PIB parece ser insignificante, embora o impacto do 5º percentil seja mais perceptível. Para as EME, no entanto, tanto o impacto médio como o percentil 5 do risco geopolítico são materiais. Este resultado é consistente com Aiyar et al (2023), que mostram que as EME também são mais sensíveis à fragmentação geoeconómica no médio prazo.
Gráfico 3: Impactos do risco geopolítico no crescimento do PIB no horizonte de um ano, por grupo de países
Notas: As áreas sombreadas indicam um intervalo de confiança de 68% em torno das estimativas da média e do 5º percentil.
Considero também que o risco geopolítico tende a aumentar a inflação dos preços no consumidor, consistente com Caldara et al (2024) e Pinchetti e Smith (2024). Isto poderia representar um desafio para um decisor de política macroeconómica, entre a estabilização da produção e a inflação.
O Gráfico 4 mostra que, em média, a inflação média anual aumenta 0,5 pontos percentuais no pico, na sequência de um choque de risco geopolítico. Mas no percentil 95 (resultado de inflação elevada de um em vinte), a inflação aumenta 1,4 pontos percentuais. Tal como acontece com o PIB, o impacto inflacionista dos choques de risco geopolítico parece ser maior para as EME, embora o impacto médio na inflação AE também seja estatisticamente significativo (Gráfico 5).
Gráfico 4: Impacto dinâmico do risco geopolítico na inflação dos preços no consumidor
Notas: As áreas sombreadas indicam um intervalo de confiança de 68% em torno das estimativas da média e do percentil 95.
Gráfico 5: Impacto do risco geopolítico na inflação dos preços no consumidor no horizonte de um ano, por grupo de países
Notas: As áreas sombreadas indicam um intervalo de confiança de 68% em torno das estimativas da média e do 5º percentil.
Quais são os potenciais canais de transmissão?
Um canal importante através do qual o risco geopolítico pode ser transmitido ao PIB e à inflação pode ser a perturbação dos mercados globais de matérias-primas, especialmente da energia. Pinchetti e Smith (2024) destacam o fornecimento de energia como um canal-chave de transmissão do risco geopolítico, que aumenta a inflação. Os choques nos preços da energia também podem ter efeitos significativos sobre o PIB e a inflação em cenários adversos (Garofalo et al (2023)).
O impulso inflacionário que se seguiu à invasão da Ucrânia pela Rússia marca um exemplo extremo de perturbação do mercado de matérias-primas (Martin e Reynolds (2023)). A análise de sensibilidade sugere que, mesmo excluindo este período, o risco geopolítico ainda tem implicações indutoras de trade-off para a inflação e o PIB.
Considero também que o risco geopolítico leva a perturbações significativas no comércio mundial, um canal também destacado por Aiyar et al (2023). O Gráfico 6 apresenta os impactos estimados sobre o crescimento dos volumes comerciais (medidos pelas importações), enquanto o Gráfico 7 apresenta o impacto sobre a inflação dos preços comerciais (medida pelos deflatores das exportações). Estes resultados implicam que tanto os volumes comerciais como os preços são altamente sensíveis ao risco geopolítico world. A resposta máxima do crescimento dos volumes comerciais ao risco geopolítico é cerca de três vezes superior à do PIB, na média e no 5.º percentil. E a resposta máxima da inflação dos preços de exportação – representando o cabaz de bens e serviços transaccionáveis – é significativamente maior do que a dos preços no consumidor, na média e no percentil 95.
Isto implica que os países estarão provavelmente expostos ao risco geopolítico world através do efeito sobre os parceiros comerciais: a queda dos volumes de importação para o País A significa que as exportações do País B caem, pesando sobre o PIB; preços de exportação mais elevados para o Condado A significa que o País B importa uma inflação mais elevada do País A.
Gráfico 6: Impacto dinâmico do risco geopolítico no crescimento dos volumes comerciais
Notas: As áreas sombreadas indicam um intervalo de confiança de 68% em torno das estimativas da média e do 5º percentil.
Gráfico 7: Impacto dinâmico do risco geopolítico na inflação dos preços comerciais
Notas: As áreas sombreadas indicam um intervalo de confiança de 68% em torno das estimativas da média e do percentil 95.
Finalmente, considero que um maior risco geopolítico está associado a uma incerteza económica um pouco maior. O Gráfico 8 mostra a resposta dos índices EPU específicos de cada país (compilados por Baker, Bloom e Davis) a um aumento do risco geopolítico. Isto implica um aumento médio cumulativo da incerteza de cerca de 0,1 desvios-padrão; o impacto máximo no percentil 95 é duas vezes maior.
Este impacto, embora estatisticamente significativo, parece relativamente pequeno em sentido absoluto. Para contextualizar, o índice EPU específico dos EUA aumentou dois desvios padrão entre 2017 e 2019, após o início da guerra comercial EUA-China. No entanto, é plausível que a incerteza possa ser um canal de transmissão elementary para tensões geopolíticas no médio prazo, o que pode pesar particularmente sobre o investimento empresarial (Manuel e outros (2021)).
Gráfico 8: Impacto dinâmico do risco geopolítico na incerteza da política económica
Notas: As áreas sombreadas indicam um intervalo de confiança de 68% em torno das estimativas da média e do percentil 95.
Conclusão
Esta postagem apresenta evidências empíricas que quantificam os potenciais efeitos macroeconômicos dos desenvolvimentos geopolíticos. O risco geopolítico pesa sobre o crescimento do PIB, tanto no cenário central como no cenário de risco de cauda, e também é provável que aumente a inflação através de vários canais.
Estudos adicionais poderão procurar refinar a identificação de choques de risco geopolítico, para eliminar a série subjacente de relações endógenas com variáveis macroeconómicas. Uma análise mais aprofundada também pode ser útil para fundamentar a razão pela qual as EME parecem mais sensíveis ao risco geopolítico do que as AE, particularmente a transmissão através de condições financeiras e fluxos de capitais. Dadas as crescentes tensões geopolíticas destacadas pelos decisores políticos, é altamente importante nesta conjuntura prosseguir a investigação sobre as implicações macrofinanceiras destas tensões.
Julian Reynolds trabalha no Grupo de Testes de Estresse e Resiliência do Banco.
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