Alex Kontoghiorghes
Os impostos mais baixos levam a preços mais elevados das ações? As empresas consideram as taxas de imposto quando decidem sobre o pagamento de dividendos e se devem emitir novo capital? Se você está pensando ‘sim’, poderá se surpreender ao saber que havia poucas evidências no mundo actual (muito menos evidências baseadas no Reino Unido) que encontrassem uma forte ligação entre as taxas de imposto sobre investimentos pessoais, por um lado, e os preços das ações e as decisões financeiras das empresas, por outro. Neste put up, resumo as descobertas de um estudo recente o que mostra que os ganhos de capital e os impostos sobre dividendos têm, de facto, grandes efeitos nos retornos dos capitais próprios ajustados ao risco, bem como nos dividendos, na estrutura de capital e nas decisões reais de investimento das empresas.
Fundo
O que impulsiona o retorno das ações? Esta é uma das questões mais antigas e importantes da economia financeira. Embora muita atenção tenha sido dada à análise de preditores, como índices de avaliação de empresas, betas de mercado, efeitos de impulso e assim por diante, nesta postagem do weblog defendo que os impostos são um preditor importante e muitas vezes esquecido dos retornos das ações.
Defendo isto devido às conclusões de uma experiência pure única no Reino Unido, que envolveu um segmento menos conhecido de empresas britânicas cotadas em bolsa em rápido crescimento, e que proporcionou um cenário excellent para estudar os efeitos de uma redução fiscal muito grande. Em resumo, uma vez Mercado de Investimento Alternativo (AIM) as empresas foram autorizadas a ser mantidas em países com eficiência fiscal Contas Poupança Individuais (ISAs) pela primeira vez em 2013, os seus preços tornaram-se permanentemente mais elevados do que teriam sido, os seus retornos excedentários ajustados ao risco caíram proporcionalmente à queda das suas taxas de imposto efetivas, os pagamentos de dividendos aumentaram em um quarto, as empresas emitiram mais ações e dívida em resposta ao seu novo custo de capital mais baixo e, finalmente, as empresas utilizaram o seu capital recentemente emitido para investir nos seus activos tangíveis e aumentar os salários dos seus empregados. Quer saber mais? Proceed lendo.
Antecedentes e metodologia
Há cerca de 10 anos (julho de 2013, para ser exato), o então Chanceler do Tesouro, George Osborne, anunciou que as ações listadas no Mercado de Investimento Alternativo (AIM), um submercado da Bolsa de Valores de Londres, poderiam a partir de agosto de 2013 ser mantidas em uma conta de poupança particular person (ISA) isenta de imposto sobre ganhos de capital e dividendos pela primeira vez. Esta foi uma mudança muito importante para as empresas cotadas no AIM, e há muitos anos que estas apelavam a esta equalização do tratamento fiscal, uma vez que as ações e as ações ISA detêm milhares de milhões de libras de poupanças dos investidores de retalho.
Como o principal mercado de ações da Bolsa de Valores de Londres (como o FTSE All-Share empresas) sempre foram elegíveis para serem realizadas em ISAs, isso proporcionou uma experiência pure única para estudar o que acontece com vários resultados das empresas quando a taxa efetiva de imposto pessoal de seus proprietários subitamente se torna zero. Para ver quão grande foi esse corte de impostos, a Figura 1 mostra que, praticamente da noite para o dia, a taxa efetiva de imposto AIM para investidores de varejo (o valor dos pontos percentuais de retorno pagos em impostos, calculado como a soma dos componentes de ganho de capital e rendimento de dividendos das ações ) passou de cerca de 10% ao ano para 0% depois que as ações do AIM puderam ser mantidas em ISAs, uma enorme diminuição no mundo da tributação pessoal.
Figura 1: Taxa média efetiva de imposto das ações AIM antes e depois da mudança legislativa
A alíquota efetiva equivalente para as principais ações do mercado quando mantidas em ISAs durante esse período foi sempre de 0%, razão pela qual elas são utilizadas como grupo de controle neste estudo.
Utilizando uma abordagem de diferença em diferenças com um grupo de controle correspondente da Bolsa de Valores de Londres, investigo o efeito do corte de impostos no custo do capital próprio e nas decisões financeiras das empresas. O grupo de controle correspondente é criado usando as seguintes características importantes: tamanho da empresa, idade, setor, índice book-to-market e beta de mercado, para garantir que os resultados sejam menos propensos a serem impulsionados por fatores não observáveis específicos da empresa do AIM.
O que eu encontro
Em relação ao grupo de controlo, considero que os preços das ações da AIM subiram inicialmente à medida que os investidores de retalho e as instituições focadas no retalho aumentaram a sua propriedade relativa após a alteração da legislação. Concluo também que os retornos das ações antes de impostos a longo prazo diminuíram 0,9 pontos percentuais por mês para refletir a sua menor taxa de retorno exigida (os investidores já não necessitam de compensação pelas suas obrigações fiscais). Este valor é estatisticamente equivalente à taxa de imposto efetiva mensal que as empresas AIM enfrentavam antes da mudança na legislação (0,9% x 12 ≈ 10%).
Do lado das empresas, considero que os pagamentos de dividendos aumentaram cerca de um quarto para reflectir a menor responsabilidade fiscal enfrentada pelos seus investidores. Além disso, em resposta ao seu menor custo de capital, as empresas AIM emitiram mais capital e dívida. Finalmente, em linha com a “visão tradicional” da teoria do investimento empresarial, as empresas AIM aumentaram substancialmente os seus activos tangíveis (por exemplo, fábricas, armazéns e maquinaria) e aumentaram os salários totais dos seus empregados. No que diz respeito à validade externa destes resultados, é importante mencionar que as empresas AIM são geralmente mais pequenas e têm um crescimento mais rápido do que a média das empresas cotadas no Reino Unido, e a sua estrutura de propriedade relativamente mais concentrada também será um issue nas suas decisões de pagamento e de investimento. .
Implicações para os formuladores de políticas
Estas conclusões têm implicações políticas importantes a vários níveis. O meu estudo revelou que a alteração do nível dos impostos sobre o investimento é uma ferramenta eficaz para incentivar os fluxos de capital para determinados activos. Quando activos semelhantes têm diferentes taxas de impostos sobre o investimento, isto pode causar distorções substanciais nas avaliações das empresas, como reflectido pela grande mudança nos retornos anuais das empresas cotadas no AIM. Um custo de capital mais baixo significa que as empresas têm preços de ações mais elevados e podem levantar capital em condições mais favoráveis.
As minhas conclusões mostraram que a equalização dos impostos sobre o investimento entre a AIM e as principais empresas do mercado da Bolsa de Valores de Londres permitiu um fluxo de capital mais eficiente para empresas pequenas, em crescimento e muitas vezes com restrições financeiras do Reino Unido, e permitiu potencialmente um fluxo mais eficiente de capital de dividendos para os acionistas, o que anteriormente period impedido devido a taxas de tributação mais elevadas.
Por último, as minhas conclusões mostram que um custo de capital permanentemente mais baixo incentivou as empresas AIM a emitirem mais ações e dívida após cortes de impostos, e as empresas utilizaram este novo capital para investir no seu inventory de capital tangível e aumentar o salário whole dos seus empregados, o que foi uma consequência pretendida declarada da mudança na legislação.
Alex Kontoghiorghes trabalha na Divisão de Condições Monetárias e Financeiras do Banco.
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